Paradoja: Wall Street es refugio de los inversores (no los bonos)
Por: José Siaba Serrate
Quién hubiera dicho que el hilo se iba a cortar por lo más grueso? No hay obligación con espaldas mejor cuidadas que un bono del austero Tesoro alemán, y sin embargo, son los bunds - por segunda vez en un mes- los que erizan la piel de los mercados cual si fueran cables conductores de alta tensión. Desde el rendimiento mínimo histórico del 0,05% el 5 de abril último a los niveles del viernes, la tasa del bund de 10 años se multiplicó por 20 al rozar el 1%. Las tasas son bajas, sí, pero la volatilidad es enorme. Y el contagio, instantáneo. Ante el latigazo de una descarga eléctrica en Fráncfort, todos los bonos soberanos del mundo desarrollado se acoplan, y chisporrotean, como en un circuito montado en paralelo.
Dice Bill Gross que ver los altibajos diarios -e inclusive minuto a minuto- de los bonos del Tesoro, y los "tremendos problemas de liquidez" que hay detrás, "lo asusta a muerte". Y no es un novato. Cofundador de Pimco, supo manejar por años el Fondo de Total Return con más de 250 mil millones de dólares en activos (el fondo de bonos más grande del mundo). Observar repetidas discontinuidades de precios en los instrumentos que se suponen son los más líquidos del sistema financiero internacional no augura nada bueno. Menos que menos, cuando haya que emigrar de otros bonos -o acciones- de muy distinto pedigrí. Si mudan los vientos, ¿se podrá salir de esas posiciones, o se morirá en el intento, aplastado por la manada ansiosa en una ratonera?
Dijo Mario Draghi -el jueves, en la conferencia de prensa posterior a la reunión del BCE- que habrá que acostumbrarse a la volatilidad. Es un problema inevitable que se deriva de la vigencia de tasas cero, señaló. Cuanto más baja la tasa, mayor la duración de los bonos y, por ende, su sensibilidad precio. Eso es cierto, sin dudas, pero está lejos de explicar cuánto ocurre. A igual duración, esta crisis atropella a los bonos soberanos más que a los corporativos. Los bonos que más se beneficiaron por el efecto de la reducción de rendimientos no son hoy los más volátiles. Que se entienda: el problema no reside en la naturaleza del bono en sí mismo como en los ripios imprevistos de su negociación.
Aquí no tallan tampoco objeciones de riesgo crediticio. Los bunds arrastran a todos, pero ellos se hunden más que los bonos españoles e italianos a pesar de su estatus superior. El culpable de las peripecias no es la zozobra de Grecia, tampoco. Los inversores no se deshacen de los bunds cuando arde Atenas, sino cuando el optimismo consigue hacer pie. Y así fue la semana pasada hasta que el primer ministro Alexis Tsipras calificó de "irracional" la propuesta que bosquejaron Alemania y Francia junto con el BCE y el FMI. Al borde de la bancarrota, el líder de Syriza tensa la cuerda que se puso al cuello a falta de corbata. Como nunca hay mal que por bien no venga, quizás sus penurias ayuden más adelante a recrear un mayor apetito por los bunds.
La pregunta que urge: ¿comienza un mercado bear de bonos? ¿Será que los estertores despiden una etapa extraordinariamente provechosa para la renta fija? ¿No fue un exceso, acaso, que Europa hundiera media curva soberana con rendimientos por debajo de cero? Puede sonar extraño, pero nada lo sugiere. Ni la inflación que -por defecto- hace años se resiste a allanarse a las metas de los bancos centrales. Ni la actividad económica errática y frágil. O la convalecencia de los mercados de trabajo. La tesis de un estrangulamiento rumbea mejor. El mercado de crédito se duplicó desde 2007, y a la par los inventarios de bonos de los intermediarios se recortaron en más del 80%. La provisión de liquidez de mercado no es la que era. Sobre todo porque escasea en los momentos difíciles (cuando más se la precisa). Volvamos a Bill Gross: a su juicio, la liquidación de precios ha devuelto a los bonos una valuación atractiva. Para los papeles del Tesoro de EE.UU. a diez años, considera que una tasa del 2,30% es un valor razonable. O sea, los precios actuales -que habilitan un rendimiento del 2,41%- ya incorporan una sobrerreacción. Nadie niega, por supuesto, que pueda acentuarse y llevar tiempo antes de corregirse. Con suma gentileza, en el ínterin, Wall Street y su llamativa calma chicha se ofrecen al inversor atribulado como refugio temporario de la calidad.
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